貴州茅臺(tái)董事長袁仁國表示，茅臺(tái)“崇本守道，堅(jiān)守工藝；貯足陳釀，不賣新酒”，為了確保產(chǎn)品質(zhì)量，茅臺(tái)儲(chǔ)存了接近14萬噸基酒。 　　一位知名投資者據(jù)此推算茅臺(tái)酒基酒有約10萬噸，系列酒約3萬噸，以市場價(jià)格計(jì)算，茅臺(tái)產(chǎn)品庫存價(jià)值約2032億元，假設(shè)所得稅占清算所得的20%，則茅臺(tái)存貨的清算價(jià)值約1772億元。 　　筆者認(rèn)為，上述測算只是一個(gè)較為粗略的估算，白酒企業(yè)實(shí)際上涉及增值稅、消費(fèi)稅、城建稅及教育費(fèi)附加、企業(yè)所得稅等多個(gè)稅種，實(shí)際銷售過程中還要發(fā)生管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用等費(fèi)用，即使茅臺(tái)存貨以市場價(jià)計(jì)算的價(jià)值為2032億元，其清算價(jià)值也遠(yuǎn)低于1772億元。 　　以一瓶53度飛天茅臺(tái)為例，出廠價(jià)819元為含稅價(jià)，含17%的增值稅，不含稅銷售價(jià)為700元（819/1.17），因此，銷售一瓶53度飛天茅臺(tái)的營業(yè)收入為700元。由于白酒屬于消費(fèi)稅應(yīng)稅產(chǎn)品，需按銷售收入的20%和0.5元/500ml繳納消費(fèi)稅，銷售一瓶53度飛天茅臺(tái)要繳消費(fèi)費(fèi)140.5元（白酒企業(yè)為了合法避稅，通常設(shè)立銷售子公司，實(shí)際稅負(fù)低于這一水平）。然后茅臺(tái)還要按流轉(zhuǎn)稅（增值稅、消費(fèi)稅等）的7%和5%分別繳納城建稅和教育費(fèi)附加，此外，還會(huì)發(fā)生管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用?？鄢黜?xiàng)成本費(fèi)用后的利潤再按25%的稅率計(jì)繳企業(yè)所得稅，因此，賬面存貨產(chǎn)生的增值要在市場銷售價(jià)格的基礎(chǔ)上大打折扣。 　　資產(chǎn)負(fù)債表顯示，2012年貴州茅臺(tái)存貨賬面價(jià)值為96.66億元。這些存貨究竟價(jià)值幾何呢？ 　　這里，筆者基于下述假設(shè)提供一個(gè)較為簡便的計(jì)算方法： 　　假設(shè)茅臺(tái)存貨的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與上一年度（2012年）茅臺(tái)實(shí)際銷售的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相同，且單位產(chǎn)品成本與2012年單位產(chǎn)品銷售成本相同，則茅臺(tái)賬面存貨的銷售利潤率與其2012年產(chǎn)品的銷售利潤率相同。 　　2012年貴州茅臺(tái)的營業(yè)收入264.55億元、營業(yè)成本20.44億元，則貴州茅臺(tái)賬面96.44億元的存貨可實(shí)現(xiàn)銷售收入為1250.84億元（96.66/20.44×264.55），此即茅臺(tái)存貨不含稅市場價(jià)值，考慮17%的增值稅,其含稅市場價(jià)值為1463.48億元。 　　由于還要再發(fā)生一系列稅費(fèi)，市場價(jià)值并不等于其清算價(jià)值。那么如何計(jì)算其清算價(jià)值呢？ 　　假設(shè)銷售過程中發(fā)生的各項(xiàng)稅、費(fèi)率與2012年相同，基于前述假設(shè)，則賬面存貨的銷售凈利潤率與2012年相同。2012年貴州茅臺(tái)歸屬于母公司股東的凈利潤為133億元，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用-4.21億元為銀行存款的利息收入，與產(chǎn)品銷售利潤無關(guān)，剔除這一因素后的凈利潤為130億元，銷售凈利潤率為49.17%。以此測算，茅臺(tái)存貨全部銷售可實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤為615.06億元(1250.84×49.17%)。 　　96.66億元的存貨如全部銷售可實(shí)現(xiàn)凈利潤615.06億元，以此測算，貴州茅臺(tái)全部存貨的清算價(jià)值約為711.72億元（96.66+615.06）。 　　考慮到貴州茅臺(tái)在2012年9月份大幅上調(diào)了產(chǎn)品出廠價(jià)格,根據(jù)2012年財(cái)報(bào)相關(guān)數(shù)據(jù)測算的上述茅臺(tái)存貨的市場價(jià)值和清算價(jià)值可能被低估。 　　以2013年一季度報(bào)表相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行測算，可能更貼近市場。即假設(shè)茅臺(tái)存貨的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與2013年一季度茅臺(tái)實(shí)際銷售的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相同，且單位產(chǎn)品成本與2013年一季度單位產(chǎn)品銷售成本相同，銷售凈利潤率與一季報(bào)相同，則相關(guān)測算結(jié)果為： 　　以茅臺(tái)2013年一季度末100.85億元賬面存貨計(jì)算,其市場價(jià)值為1502.05億元、含稅市場價(jià)值為1757.40億元。茅臺(tái)存貨全部銷售可實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤為736.31億元、全部存貨的清算價(jià)值約為837.16億元，以茅臺(tái)10.3818億總股本計(jì)算，折合每股80.64元，加上茅臺(tái)賬面非存貨資產(chǎn)(不考慮增減值及清算費(fèi)用)，則每股清算價(jià)值約為107.27元。 　　由于貴州茅臺(tái)近年來單位生產(chǎn)成本持續(xù)攀升，而貴州茅臺(tái)酒窖藏5年，其銷售的白酒以5年前生產(chǎn)的基酒為原料（詳見筆者博客“貴州茅臺(tái)高成本擴(kuò)張隱憂”一文），因此，茅臺(tái)賬面存貨的成本高于其當(dāng)前銷售的產(chǎn)品成本，清算價(jià)值會(huì)低于上述測算值。 　　另一方面，企業(yè)一旦進(jìn)入清算程序，由于大批量處理其資產(chǎn)，短時(shí)間內(nèi)將大量資產(chǎn)變現(xiàn)，實(shí)際可變現(xiàn)價(jià)值通常會(huì)低于市場價(jià)值，清算價(jià)值也會(huì)相應(yīng)降低。 　　毫無疑問的一點(diǎn)是，貴州茅臺(tái)存貨的市場價(jià)值確實(shí)遠(yuǎn)高于以歷史成本計(jì)價(jià)的存貨賬面價(jià)值，但是，基于其賬面存貨大幅增值的清算價(jià)值尚不足以支撐其股票價(jià)格。個(gè)人認(rèn)為，當(dāng)前支撐貴州茅臺(tái)股價(jià)的估值基礎(chǔ)仍然是基于其強(qiáng)大盈利能力的持續(xù)經(jīng)營價(jià)值，而不是其清算價(jià)值。然而，在地方政府主導(dǎo)的高成本擴(kuò)張背景下，貴州茅臺(tái)高盈利能力未來的可持續(xù)性面臨考驗(yàn)。

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